营销调整影响结束,利润增速回升。一季度营销调整结束,收入端保持稳健增长,利润端与18年0.22%的增速相比有明显回升。分板块看,19Q1母公司收入8.93亿元,同比+8.34%;净利润1.67亿元,同比+9.87%,收入与利润增速基本匹配,推测安宫牛黄丸、牛黄清心丸等主导产品维持两位数以上增长。同仁堂科技19Q1收入14.86 亿元,同比+8.47%,推测六味地黄丸、阿胶、西黄丸等核心品种保持稳定增长,二三线品种逐步放量;归母净利润 2.18 亿元,同比下降1.80%,估计主要由于销售费用投入加大略影响利润增速。医药商业实现收入约15.32亿元,同比+4.5%,相比于18年增速放慢,估计主要与新开店节奏有所放慢有关。
   
现金流持续高于净利润,存货减少显示动销情况良好。公司19Q1净经营性现金流同比减少7.08%,主要由于同仁堂科技18年底的经销商预收账款结算所致。但公司经营活动现金流持续高于净利润,显示公司对上下游拥有良好的议价能力。19Q1公司存货周转天数减少23天,一季度是传统旺季,库存大幅减少显示产品终端动销情况良好。
   
集团外部领导上任,期待积极变化。公司一直以来通过内部选聘方式提拔高层管理人员。去年底“蜂蜜事件”后,董事会免去了上市公司总经理和副总经理等共计3位高管职务,同时王贵平先生接任集团董事长职位,成为首位外部空降掌门人。随着从集团到上市公司层面的管理层变动,后续或将迎来更多内部积极变化。预计今年主要将以提升内部经营管理质量为目标,长期看有利于“百年老字号”企业长期健康发展。
   
盈利预测与估值:维持预测19~21年EPS为0.85/0.95/1.02元。现价对应19~21年PE为37/33/31倍。近期国企改革预期提升,公司有望受益。内部经营调整叠加外部改革预期,公司有望迎来拐点。维持“增持”评级。
   
风险提示:产品质量事件曝光风险,营销改革进度低于预期风险。